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2017/03/03

2017 美股最大網絡券商併購案(TD Ameritrade<-->Scottrade史考特),錯過了太不應該(內附兩家券商精彩歷史回顧)

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前不久,美國最大的在線折扣經紀商TD Ameritrade及其最大股東TD Bank Group宣布將斥資40
億美元收購知名券商Scottrade
此事在宣布之時曾引來海外金融機構及媒體的強勢關注,但由於TD Ameritrade知名度略遜於
嘉信理財這類明星公司,其業務也並未涉足中國內地,因此沒有引起人們的注意。
根據TD Ameritrade新聞通告,這項年內最大的互聯網券商併購案將在2017年完成。
而就在公告後一周,這家公司就宣布啟動旗下智能投顧項目Essential Portfolios,零售業務
整合方案的推陳出新,可謂節奏飛快。
感慨一句「活久見」。券星研究猿曾在諸多談話場合與他人聊到TD Ameritrade,這家公司的
故事,可不比嘉信理財少。
如今就藉著這樁併購事件,與各位分享下我們對於這家互聯網券商的認識和想法。
先來簡要地描述下這樁併購案本身的細節。
10月24日,上市券商TD Ameritrade發布了其2016財年的業績摘要,緊接著公佈了這項併購
案。
整個收購過程將分為兩個環節:首先,持有TD Ameritrade共計41.4%股權的最大股東TD Bank
 Group將以13億美元現金收購Scottrade Bank;
緊隨其後,TD Ameritrade將以27億美元現金和股票收購Scottrade Financial Services的證券業
務。
TD Ameritrade對Scottrade的併購流程

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收購完成後,Scottrade的創始人兼CEO Rodger Riney將進駐TD Ameritrade董事會。
接下來,需要進一段有關TD Ameritrade和Scottrade兩家券商的簡史。
TD Ameritrade的最早前身是First Omaha Securities,一家與美國著名的「證券交易修訂法案」
同年(1975)誕生的清算服務商(Clearing Broker),1983年更名Ameritrade Clearing,1995年
收購在線經紀商K. Aufhauser & Co。
Ameritrade於1997年上市,2005年收購加拿大TD Bank Group旗下經紀商TD Waterhouse,更名
為TD Ameritrade。
2000年代,TD Ameritrade展開了一系列橫向併購,併購目標多是折扣經紀商。
與嘉信理財向綜合理財商的演化路徑不同,TD Ameritrade的目標客群仍定位為自主交易客
戶。
它吸收各家被收購經紀商的優勢,前後推出了SnapTicket(自主交易網站)、QuoteScope(技術分
析工具)、Amerivest(投資組合建議)、thinkorswim(快速交易軟件)等一系列頗具特色的交易工
具,大部分都沿用至今。
Scottrade成立於1980年,在90年代也躋身銳意創新的在線經紀商陣營,與嘉信理財、
E*Trade、Ameritrade其名。
到了2000年後,Scottrade採取線上線下並重的策略,在線上推出中文服務,線下持續擴張營業
網點。
直到今年被收購前,它總共在全國各個大小城市鋪設了495家實體網點。
值得一說的是,這些網點往往開在全美各大商超附近,每間僅有2到3名投資顧問,麻雀雖小
但客戶粘度極高。
在收購案發生後,TD Ameritrade 新任CEO Tim Hockey說,「當我們查看Scottrade的客戶信息
時發現,他們的客戶滲透率非常高,Scottrade實體網點的客戶集中度,也要高於一般的經紀
商。 」
不過進入2008年以後,Scottrade因為一系列負面事件受到監管機構的懲罰,諸如欺詐客戶、代
理交易、賬戶失竊等等,或多或少地影響了這家公司的聲譽。
簡言之,TD Ameritrade與Scottrade屬於各有特色的互聯網經紀商,目標客群一致性較高。
TD Ameritrade的核心競爭力在於技術實力,以及一系列自主研發的交易工具;Scottrade的相

對優勢之處,在於均勻分佈的營業網點,以及高粘性客戶群。
TD Ameritrade(綠色)與Scottrade(紫色)的營業網點分佈

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每一樁併購案背後,都或多或少受政策或行業背景的驅動,經紀商價格戰尚未停息,被動化
投資的大浪又襲來。
Morgan Stanley最新的報告預測,未來三年美國證券經紀業務的佣金水平將在當前基礎上繼續
下降10%。
下表是美國前五大互聯網券商的在線交易費用信息,無論從從降幅空間還是業務規模的角度
看,TD Ameritrade的經紀業務未來都將受到挑戰。
在券業星球今年8月推送的譯文《共同基金的未來》中,我們提到了美國資產管理機構對於指
數基金和ETF的熱捧。
ETFGI數據顯示,截至2016年9月,全球ETF資產規模已經達到3.2萬億美元以上,超過了對沖
基金管理規模。
金融危機後,美國國債收益率繼續下衝,權益類主動管理產品亦無法跑贏指數,基礎資產收
益率的下降導致投資者越發關注費率問題。
近兩年熱度頗高的智能投顧,也在一定程度上推升了被動投資的理念。
換言之,折扣經紀商賴以生存的活躍交易客戶,產生了更多變數。

拿TD Ameritrade最新公佈的2016第四財季的季報來說,其客戶賬戶數量較去年同期增加了

5%,資產總量也有顯著的上升,但日均交易額較去年同期卻下降了7%。

而根據2016財年的全年數據,TD Ameritrade的經紀業務收入占到了總收入的40%,這意味著

被動化投資的大背景下,折扣經紀商也必須試圖找到新的營收增長點。

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下一個問題,合併將為TD Ameritrade帶來什麼?
梳理完兩家公司的現狀,便不難得出結論:這是TD Ameritrade向財富管理型機構轉型的機

會。
對於TD Ameritrade而言,最大的好處在於Scottrade的線下高質量客戶,將在一定程度上對沖
經紀價格戰和被動化投資帶來的負面影響。
合併後的各項經營指標

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TD Ameritrade迅速推出了Essential Portfolios,和我們熟知的Betterment一樣,以ETF為工具來

實現全球資產配置。而其原有的投資組合管理服務Amerivest將轉向專業投顧,繼續運營下

去。
同樣重要的是,更大的業務規模將會使得TD Ameritrade降低單戶運營成本。畢竟,控製成本
才是通道類業務的終極競爭力所在。
最後回到我們熟悉的套路,談談這樁併購案的啟示。
和研究高盛、大摩比起來,去關注TD Ameritrade這類公司,顯然能給我們當下的經紀業務轉

型更多啟發。
合併後的TD Ameritrade客戶總資產量接近1萬億美元,仍然遠低於嘉信理財的2.7萬億。
後者早已擺脫了折扣經紀商的定位,轉型成為綜合理財機構中的巨擘。如今的TD Ameritrade
正在奮力追趕,全面、高效的在線服務體系,是它的重器。
純交易、純線上都不會是互聯網券商的未來,交易通道與財富管理終歸是兩種完全不同的商
業模式。
交易收入的影響因素在於行情、費率和客戶數量,對於這三者,沒有人能輕易扭轉現狀,而
且互聯網所起到的直接影響將會越來越小。
而這幾點,又恰恰是券業媒體和機構們逃不開的窠臼。
財富管理的模式建立在客戶存量資產的增長之上。對於長尾客戶,標準化可複制的金融產
品、交易服務是核心競爭力,互聯網渠道、線下營業部是必要延伸,主次關係需要釐清。
TD Ameritrade和Scottrade分別有一些閃光的地方,前文中已經提到。

前者的歷史,也可說是一部滿載著光榮與夢想的併購史,大部分橫向併購最終都被內化成了

公司整體的優勢,能做到這樣並不易。

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